阅读系列之《投资策略方法论》2

凌鹏的策略随笔 2020-10-18 22:08

《策略思考》18篇是宏观策略大行其道的产物,这和我入行的经历有关,可以说《策略思考》是投资时钟的细化和中国化。从2012年以后,经济波动开始收敛,投资时钟的适用性减弱,但《策略思考》依然值得阅读,因为它帮我们很好梳理了信息。

策略每天都要面对许多信息,很容易迷失,这就像我们走入了一个图书馆,如果没有索引我们很难迅速找到一本书,因此我们同样需要一个框架来迅速分类储存信息。从这个角度讲,《策略思考》建立的框架,能帮我们更好、更快的认识世界。


理论框架:两大块、六小块

我们把框架分为“两大块、六小块”,所谓两大块是制造业和服务业,所谓六小块是制造业中的下游、中游、上游和服务业中的交通运输、TMT、金融。

下游又分为四块:

第一块是可选消费,包含房地产、乘用车、白色家电和航空。可选消费受货币政策和财政政策的影响较大,波动较频繁,其波动也恰恰是经济周期的一个根源。

第二块是必须消费,包含农林牧渔、食品饮料、纺织服装、商贸零售、家电以及医药。它们的需求相对稳定,和整个国家的经济发展水平、人口结构等中长期因素关系更大。

第三块是政府的基建投资,这一块受财政政策的影响较大。

最后一块是出口相关的东西。

中游主要有六个行业,分别是电力、钢铁、建材、化工、造纸和机械。随着时间的推移,和新能源相关的电力设备、建筑和军工也应该列入中游。

上游由五块构成,主要是铁矿石、工业金属、黄金、煤炭以及石油,农产品也可以算上游。

上、中、下游的研究重点各不相同。对于下游,最重要的是需求如何产生?下游的量比价格更重要,下游需要关注很多需求变量如房地产销售、汽车销售等;中游需要关注三个变量,分别是量、价和毛利率水平,中游的量就是工业增加值、中游价是PPI的一部分、中游的毛利水平某种程度体现经济的活跃程度。对于上游,最核心的变量是价格,并且上游的价格并不单纯体现经济,还和很多东西有关,比如石油体现地缘政治、黄金与流动性和通胀预期相关、农产品和天气有关·· ·

服务业中的交通运输也是中游,它也和经济活跃程度相对应。这里面也有很多的指标,如机场吞吐量、公路和铁路的货运量、BDI等,但数据质量和频率不如传统中游。TMT缺乏行业和自上而下的宏观指标,更多是微观企业数据和产品创新。关于金融,是流动性的大本营,无论是实体层面的流动性还是虚拟市场的流动性,都可以在保险、银行、证券和信托的报表中得到体现。关于流动性的具体分析,参见文章《流动性之惑》。

有了这个框架,我们就知道各个领域关注的重点,就能把信息按类分布,就能把这个世界看得更清楚。


进一步细化

有了上述的大框架外,接下来就是要进一步细化,分解每个环节更细化的指标,但我们需要一个统一的标准,而这个标准就是利润表。以煤炭行业为例,我们把一些重要的指标列出,如秦皇岛6000大卡大同优混平仓价、山西坑口的5500卡优混价等,并且将这些指标分为核心的驱动指标和外生的信号指标。

最后将这些指标画成流程图,并且用金融工程的方法将每个环节进行数据验证,找到的相关度和先后次序。

这样我们每个行业都细化到一些具体的指标和流程图。


全书构架和中观数据库

《策略思考》共18篇,其中第一篇为开篇之作,提出整体框架;第二篇相对独立,讲了景气和流动性,现在看来这篇文章有失偏颇,需要重写;第三篇至第五篇分析上游煤炭、有色、石油和上游投资逻辑;第六篇至第八篇分析房地产、乘用车和下游投资逻辑;第九篇至第十一篇分析钢铁、化工和中游投资逻辑;第12篇讲金融、第14篇讲农林牧渔、第15篇讲交通运输、第16篇讲机械;第13篇分析风格切换,是投资时钟年代下的逻辑,在2012年后并不适用;第17篇是季节因子;最后一篇是总结和团队分工。

具体到每个行业,我们真是集中了宏观、策略、行业和金融工程的力量,先广泛阅读一周、再深入讨论一周、再由金融工程反复计算数据,最后由策略主笔成篇。每篇文章分为两个部分,第一部分主要是研究,从策略的视角分解这个行业的驱动力,关注哪些指标,第二部分我们甚至找到当时市场上做这个行业成名的基金经理,分析这个行业的投资逻辑。

最后,我们把所有行业进行汇总,总结出长期跟踪的中观数据库,这个数据库从下游到中游再到上游共116个指标,然后再合并同类项、分类处理,最终形成持续跟踪的高频数据库,大概也就49个指标,而这些指标也构成申万关键假设表的根本。

如今这些指标我还一直在用,只是重要性在发生变化。当然,过去了将近十年,也需要补充新的指标。


 未完待续· · ·

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