李奇霖:资本市场助力粤港澳大湾区建设

清华金融评论 2021-09-15 19:58

2021年对于中国经济而言至关重要,已由高速增长阶段转向高质量发展阶段。粤港澳地区作为我国开放发展的重要高地,在国家高质量发展大局中具有重要战略地位。


广州作为区域性金融中心,以绿色金融为抓手,在推动粤港澳大湾区的金融合作上发挥着举足轻重的作用。清华五道口全球金融论坛区域峰会,即将于9月18日在广州召开。


我们《清华金融评论》已经就粤港澳大湾区建设,专门写了文章,以飨读者。


文/红塔证券股份有限公司研究所所长、首席经济学家李奇霖

资本市场建设对于推进粤港澳大湾区发展有着必不可少的作用,基于旧金山湾区、纽约湾区和东京湾区发展的国际经验,资本市场对粤港澳大湾区建设的支持路径可分为发展科技金融、发展跨境金融、发展特色金融等几个方面。本文建议,未来可通过发挥财政资金引导作用等措施助力粤港澳大湾区建设。

粤港澳大湾区是由珠三角9市和港澳2个特别行政区组成的世界级城市群,也是中国最重要的经济增长极之一。尽管粤港澳大湾区具备经济水平领先、制造业基础雄厚、科技创新能力突出等诸多优势,但当前的发展中也存在着区域发展不平衡不充分、产业同质化且附加价值偏低、核心技术创新能力较弱、城市协同水平不高等一系列问题。
资本市场建设对于推进粤港澳大湾区发展有着必不可少的作用,基于旧金山湾区、纽约湾区和东京湾区发展的国际经验,资本市场对粤港澳大湾区建设的支持路径可分为以下几方面:第一,发展科技金融;第二,发展跨境金融;第三,发展特色金融等。最后,本文也为政府部门提出了一些政策建议。

粤港澳大湾区基本概况及主要问题

粤港澳大湾区包括广州、深圳、珠海、佛山、惠州、东莞、中山、江门、肇庆9个珠三角地级市和香港、澳门2个特别行政区。大湾区面积约占全国面积的0.6%,2018年末常住人口占全国人口比重为5%。
从经济水平来看,粤港澳大湾区的经济实力在全国属于领先水平。从2012年开始,大湾区对全国经济总量的贡献基本稳定在12%左右,并且在经济总量和增速上,已经跻身国际顶尖湾区之列。
从产业结构来看,粤港澳大湾区目前整体正处于由工业经济向服务经济转型的阶段。珠三角地区制造业基础雄厚,目前在大力发展高新技术产业和先进制造业,港澳地区现代服务业高度发达,香港以金融业和服务业为主导,澳门则以博彩业为主导。
从科技创新来看,粤港澳大湾区研发投入强度在全国属于领先水平,科技产出成果丰硕,发明专利数量保持较高的增长率,国际专利合作条约(Patent Cooperation Treaty,简称PCT)数量在全国保持领先地位。
从金融实力上看,2020年发布的“第27期全球金融中心指数报告”显示,大湾区的香港、深圳、广州进入了前20强。近年来,粤港澳大湾区的金融业布局从香港单中心逐渐向现在的境内境外金融双中心演进,湾区内的香港、深圳、广州等城市金融业较为发达,使得粤港澳大湾区成为重要的金融枢纽。
粤港澳大湾区存在的主要问题
尽管粤港澳大湾区具备经济水平领先、制造业基础雄厚、科技创新能力突出等诸多优势,但仍存在一定的问题:
一是区域内发展不够平衡和充分。一方面,内部城市间在人均国内生产总值(Gross Domestic Product,简称GDP)和城市发展水平上存在较大差距;另一方面,粤港澳大湾区人均GDP与其他三大世界湾区相比仍然存在着差距。
二是产业同质化且附加价值偏低,各城市之间结构趋同化现象比较严重,同时珠三角地区服务业发展较慢。在工业方面,除深莞惠之外的其他城市高技术制造业占比偏低,并且深莞惠的高技术制造业中,很多企业仍处于低附加值发展阶段。在服务业方面,除深圳外大部分城市都是以低端生产性服务业为主,整体附加值偏低。
三是科技创新能力尚存短板,基础研究实力薄弱,专利数量较多但质量偏低。广东省以企业为核心的科技创新模式对基础研究重视不足,且研究型高校较少,制约了基础研究的发展。大湾区的基础研究短板不利于科技产出的高质量发展,尽管专利数很多,但与核心技术突破相关的高质量专利数并不多,发明专利施引率也低于世界三大湾区。
四是珠三角和港澳地区之间的城市协同水平还有待提升,不利于科技协同创新。比如由于大湾区内三个独立关税区的存在,内部要素自由流动受限;同时金融市场一体化进展缓慢,区域内未形成大规模、高效率的金融合作;湾区内东西岸的基础设施之间联通也较薄弱。

资本市场支持国际三大成熟湾区发展的经验

旧金山湾区
旧金山湾区是全球创新中心,以高新技术服务业、信息产业、金融保险业等相关产业为主导,被誉为“科技湾区”。旧金山湾区能成功发展,成熟的科技金融体系是一项重要因素,具体又可以分为发达的风险投资市场和银行与风投机构的紧密合作。
风险投资为科创企业提供了多方面的支持与帮助,湾区内尤其是硅谷的科技创新产出具有明显的领先优势,为风险投资带来了持续且高效的收益,从而吸引了更多风险投资的投资人向湾区内聚集,形成了良好的投融资循环。并且,硅谷银行与风投机构合作紧密,为众多科技企业提供了针对性的信贷服务。
纽约湾区
纽约湾区是全球历史最悠久的湾区,依靠其优越的港口条件、产业结构调整以及跨州区域间协调规划,经过数年积累,已经发展为以第三产业和知识密集型行业为主的产业结构。
纽约湾区的快速发展,一是受高度发达的股票市场支持,纽约湾区拥有覆盖公司市值排名全球第一的纽约证券交易所,并且在2008年后,纽交所制定了一系列措施以吸引科创公司上市;二是受湾区内成熟的风投市场带动,目前纽约湾区的风投市场规模仅次于旧金山湾区,风险投资市场的发展已经逐渐稳定并成熟。
东京湾区
东京湾区是日本的“经济心脏”。目前已经形成高端制造业与现代服务业并行的产业结构,电子信息、汽车、机械制造等工业高度发达。
东京湾区一方面是对间接融资体系进行了改良,例如建立了为中小企业提供融资支持的政策性金融机构、设立了中小企业信用担保机制;另一方面是有发达的多层次资本市场,其相关配套措施完善,例如既有面向已具备一定盈利能力并处于扩大发展阶段公司的标准板(JASDAQ Standard)市场,也有面向存在发展潜力具备科技创新能力的成长板(JASDAQ Growth)市场。

资本市场助力粤港澳大湾区建设的途径

科技金融
科技创新是粤港澳大湾区的重要区域特质,而只有建立全新的粤港澳大湾区科技金融体系,才能更好服务和支持科技创新。
第一,风投市场方面。目前,粤港澳大湾区已经成为我国风投市场的活跃区域。近年来,广东省及珠三角各地政府通过财政奖励、购置或租赁办公用房补贴、场地支持等方式,积极引入私募股权投资(Private Equity,简称PE)、风险投资(Venture Capital,简称VC)、证券公司直投、银行直投等股权投资机构,鼓励其投资于科创企业。
根据万得(Wind)数据统计,2010—2019年10年间,广东省累计投资案例共9000余件,披露投资金额约为8000亿元。促进粤港澳大湾区风投市场高速发展的另外一个原因是,近年来政府引导基金的带动。政府引导基金由财政出资支持,然后用于引导其他社会资本共同出资,吸引更广泛的社会资本参与投资。政府引导基金投资的领域基本都是战略性新兴产业,所以能够比较有效地带动科技产业发展。
不过,虽然广东省风投市场发展较快,但仍弱于北京、上海等地,也不及旧金山湾区等其他国际湾区,投资金额和单笔投资的规模均较小,未来仍有比较大的扩张空间。
第二,多层次股权融资市场方面。科创型中小企业在成长到一定规模后,在股权市场上市(挂牌)将成为更重要的融资途径。我国目前的股权融资市场已经较为完备,包括主板市场、中小板市场(证监会已决定其与主板市场合并)、创业板市场、科创板市场、新三板市场、区域股权交易中心以及其他场外交易市场。
粤港澳大湾区同时坐拥深交所、港交所这两大全球最主要的交易所,同时还有广州股权交易中心等区域性股权交易市场,它们可以为大湾区内企业发展提供多样化的股权融资路径。
2020年,深交所创业板注册制改革,优化了企业上市门槛,同时有关红筹企业、特殊股权结构的新上市规则及小额快速再融资机制,都利好科技型公司借助A股市场融资。而港交所是多年全球首次公开募股(Initial Public Offering,简称IPO)的融资冠军,为国内大型企业提供上市融资平台,助力其发展成为世界级大规模企业。
2018年,港交所对上市制度进行了改革,为生物科技、医疗健康领域公司以及新经济公司提供了门槛更低的融资方式,这一新规提升了港股中的新经济公司市值占比,并助力港交所成为全球第二大生物科技融资中心。
广州股权交易中心则定位为中小企业综合金融服务平台。它在国内首创“无门槛、有台阶”的企业挂牌政策,让更多成长空间较大但尚不具备上市资格的企业能够参与资本市场。作为其他市场的补充,广州股权交易中心为企业融资提供了多样化的路径选择。
但是,目前我国多层次股权融资市场对于科技创新的支持作用还没有完全发挥出来。大湾区风险投资主要集中在天使轮和A轮,最后能够成功转变为上市公司的数量在所有阶段中仅占10%,说明我国资本市场还未能有效地与初创企业形成更有效对接。
另外,深交所和港交所对科技型公司的支持力度尚存较大的完善空间。深交所和港交所中以信息技术为代表的科技型公司市值占比分别只有27.6%和20.5%,远低于纳斯达克的54.8%。
同时,区域性股权交易市场发展也存在进一步完善的空间。以广州股权交易中心为例,一是不少中小企业对其了解很少,参与的积极性不高;二是针对中小企业提供的金融服务产品还比较有限,并购重组、金融咨询等综合性服务还未能完全体现;三是交易模式只有协议交易,缺乏做市商制度,削弱了市场流动性和股权投资机构的参与意愿。
第三,创新性债权融资工具方面。由于科技型企业多处于初创期,贷款风险较大,贷款收益较低,银行面临着较大的风险,导致银行对科技型企业的放贷力度不足。为了助力粤港澳大湾区科创企业的发展,还需要发展创新性融资手段,如专门的信用贷款、产业链融资、中票短融、双创债、知识产权金融等。
例如信用贷款方面,广东省有许多金融机构专门设计了贴合科创企业研发周期长、产品难度高等特点的特殊信用贷款;产业链融资方面,可以参考广东农行推出的“链捷贷”,利用核心企业授信方式,对产业链上游供应商提供信贷资源和低成本的融资服务;双创债方面,目前发行数额较低,每年的净融资额规模不高,且面临发行主体信用评级较低的问题,大多数双创债信用评级均在AA+及以下。由于双创债主要依赖外部担保,需要探索创新的增信方式和分散信用风险的手段。
此外,中小企业信贷风险补偿资金池通过部分兜底信用风险的方式,也能够让金融机构更有意愿发放信贷给中小微企业。
跨境金融
为促进湾区内要素更自由流动和资源更合理配置,充分利用大湾区内不同城市的发展优势,比如港澳地区的科研人才、资本市场及境外资本优势,深圳、广州的产业科技创新优势,珠三角的制造业基础和加工生产能力优势,需要强化跨境金融体系建设。
第一,金融市场互联互通。目前的深港通、债券通等是典型的金融市场互联互通交易机制。深港通,即深交所、港交所两大交易所基础设施链接,使得两地投资者可以互相交易对方交易所的上市股票。自开通以来,深港通的累计资金净流入规模一直快速上升。截至2021年2月末,深港通资金净流入规模已经高达6400亿元人民币,为2017年末规模的4.7倍。
债券通则推动了内地和香港债券市场的互联互通。它同时包括北向通和南向通,限于监管问题,仅于2017年开通北向通,境内外投资者可在香港交易内地债券。从此,境内外投资者可在香港交易内地债券。投资额度、投资币种等不受限,但可交易债券品种主要是银行间债券市场的各类债券。
未来,一方面,是原有的互联互通机制进一步完善,比如深港通交易额度进一步放宽、债券通开放“南向通”等;另一方面,大湾区内会有更多金融互联互通机制出现,例如“理财通”制度的完善,可能将是下一个连接内地和香港资本市场的重要机制。
第二,企业在境外上市、发债融资。鼓励粤港澳大湾区企业“走出去”,借助香港资本平台上市融资或者发债融资,是充分利用湾区内金融资源、提高跨境融资效率的另一重要途径。
目前,港交所主要有H股常规上市与红筹上市两种方式可供内地企业选择。2020年全年,内地赴港上市企业的IPO筹资额达到了737亿港元,同比继续增长37%,赴港上市热度未减。同样,在港发债也是很多内地企业愿意选择的融资方式,因为发债方式比较灵活,选择空间较大,并且融资成本较低。未来可以鼓励更多的大湾区企业在港发债筹资,帮助企业完成融资。
特色金融
除了发展科技金融和跨境金融之外,特色金融也可以成为粤港澳大湾区建设的一张重要名片。
第一,绿色金融方面。目前粤港澳大湾区的绿色金融的发展走在国内前沿,根据《粤港澳大湾区绿色金融发展报告》数据,区域内香港、广州、深圳的绿色金融份额占比分别为56%、22%、8%。中国香港目前已经成为全球最大的绿色债券市场。广州绿色信贷占整个大湾区2018年绿色信贷余额比重的60%。2009—2019年,深圳发行或管理的绿色基金数量占比超过整个珠三角地区的80%。
粤港澳大湾区绿色金融发展前景广阔,一方面可以为“一带一路”的发展提供绿色技术与融资等方面的支持;另一方面通过深化粤港澳大湾区绿色金融的发展与交流,对大湾区构建和引领绿色金融国际化的标准、深度融入国际市场具有重要意义。未来在全球绿色金融的发展过程中,粤港澳大湾区有望成为引领者。
第二,中葡国家金融合作方面。中国和葡语国家的贸易、投融资合作领域广泛,许多葡语国家目前的人民币储备已达到较高的比例,因此加强双方的金融合作乃必要之举。与葡语国家有着天然亲近优势的澳门,可以作为连接我国与葡语国家的关键桥梁。澳门通过建设葡语国家的人民币清算中心、建立合作基金和面向葡语国家的投融资合作平台,充分发挥了中葡商贸合作桥梁的作用。
第三,知识产权金融方面。广东省存在大量的科创型中小微企业,这些企业缺乏银行授信需要的重资产,因此知识产权金融亟须发展。广东省目前积极推进的主要有知识产权质押融资和知识产权证券化两种模式。此外,广东省政府还通过举办知识产权交易博览会、设立重点产业知识产权运营基金等方式来带动知识产权金融发展。
未来可以进一步对知识产权金融产品进行宣传,鼓励相关金融机构进行产品创新,并就知识产权价值评估、风控、处置等难点问题提出更好的解决方案。

政策建议

发挥财政资金引导作用
在发挥财政资金引导作用方面,笔者认为:第一,继续发挥政府引导基金在支持产业升级、科技创新方面的重要作用。一是加大财政投入,吸引更多社会资本参与政府引导基金;二是提高政府引导基金的运作效率和水平,包括完善现有的基金激励体系、建立子基金估值体系和绩效考核体系等;三是注重提升政府引导基金的引导效果,通过引导基金投入区域内重点产业的细分领域,实现资金高效配置。
第二,推广并完善中小企业信贷风险补偿资金池运作模式,为中小企业获取银行信贷提供有力支持。一是增加政府资金投入,吸引更多金融机构参与;二是进一步探索风险补偿资金池的资金拨付安排、盈利模式等问题;三是加强资金池的资金使用监管,定期披露资金池运转情况,提高信息透明度。
第三,探索政府、金融机构和企业之间更多元化的合作模式,使得财政资金能够通过市场化的方式引导和支持实体经济发展。
鼓励风投机构集聚
笔者认为,可以在以下几方面鼓励风险投资机构集聚,助力湾区内的资金供给。一是通过财政税收杠杆,鼓励更多的风投机构在湾区内集聚落户。二是为风投机构落户提供环境较好的场地、办公用房,并对风投机构的场地租赁给予一定补贴。三是通过设置差别化奖励政策,鼓励风投机构进行投资,并主动引导风投机构的投向,优化风投资金配置。
四是鼓励湾区内知名风投机构举办投融资、行业研讨相关活动,并提供场地、资金等方面的支持。五是打造风投与科技相结合的信息数据平台。六是鼓励港澳风投机构进驻内地,或是境外资本在境内新设风投机构。七是在制定创投政策时,除了考虑支持风投机构以外,还应当考虑风投政策与人才、创业等其他科技创新政策之间的关联性。
继续建设完善多层次股权融资市场
第一,应当继续推进创业板、科创板制度改革,继续将注册制铺开至整个A股市场。一是在优化上市准入门槛的同时,加快建立健全退市制度,更好地促进市场优胜劣汰,优化上市公司整体质量。二是加大对市场信息披露的要求,为注册制的实施提供更良好的市场环境。三是加大投资者教育,减少市场投机情绪,营造理性投资、价值投资的投资生态,同时加强对投资者的保护。四是建立更有利于湾区内科创企业上市融资和再融资的机制,提升审批注册效率。
第二,继续建设完善区域股权交易市场。大湾区规划中提到,要建设区域性私募股权市场作为现有股权融资市场的补充,可借此改变市场的一些弊端。可以在控制风险的情况下,鼓励区域性股权交易市场的交易模式切换为做市商模式;通过建立完善的转板机制,树立竞争规则,让更优质的企业转向其他更高层次的股权融资市场;还可以支持区域股权交易中心拓展业务范畴,提升综合金融服务能力,推动银行、证券、基金等机构与股权交易中心开展合作。
促进粤港澳三地金融资源整合
在粤港澳三地金融资源整合方面,笔者提出以下建议:第一,推动资本项目便利化改革,支持湾区内投融资进一步便利化。一是推动外汇管理体制改革,让企业的跨境投融资汇兑更为便捷;二是为跨境人民币的集中运营管理松绑,便利跨国集团加强对境内外资金的统筹配置。第二,加快推进金融业对外开放,适当放低外资金融机构的准入门槛,积极引进外资金融机构。第三,促进金融市场和基础设施互联互通。一是进一步放宽股票市场互联互通的每日额度限制,直至取消;二是升级债券通平台,适时推出南向通,并将境外机构的投资范围从现券拓宽到债券远期、利率互换等;三是设立更多的互联互通机制,如理财通、保险通等。
鼓励金融创新和特色金融
科技金融、跨境金融、特色金融的发展都离不开金融创新。因此,政府应当鼓励金融市场和金融机构在控制风险的情况下合理进行金融创新。例如在创新性债权融资工具方面,可以进一步完善和推广双创债、产业链融资等融资方式;在特色金融方面,可以加大对绿色金融、知识产权金融等领域的支持力度。

本文刊发于《清华金融评论》(点击订阅)2021年8月刊,2021年8月5日出刊,本文编辑:秦婷

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