招商研究丨招闻天下1015

招商研究 2021-10-15 07:12

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宏观:当生产受限叠加内需趋弱——2021年9月CPI、PPI分析

报告作者:罗云峰,张岸天,高明,张一平,刘亚欣,张秋雨,马瑞超

报告发布日期:2021-10-14


核心观点:

9月CPI同比小幅回落至0.7%,食品项为主要的下行力量。新涨价因素贡献0.7个百分点,翘尾因素贡献0.0个百分点。其中,食品类同比降5.2%(前值降4.1%):猪肉同比降46.9%(前值降44.9%),鲜果、鲜菜同比降幅扩大。非食品类同比增2.0%(前值增1.9%),其中居住项同比增1.3%(前值增1.1%),主要是水电燃料所致。交通和通信同比增5.8%(前值增5.9%),其中交通工具燃料同比增22.8%(前值增22.1%)。PPI对CPI的传导开始体现,主要是通过交通工具用燃料和居住水电燃料等。环比来看,食品类环比降0.7%(前值增0.8%);非食品类环比增0.2%(前值降0.1%)。猪肉环比降5.1%(前值降1.4%),蛋类降0.2%(前值增7.3%)。因开学季,教育文化和娱乐项下的教育服务环比增1.7%(前值增0.1%),旅游环比降3.0%(前值增0.2%)。

预计四季度CPI运行在1.0%以上,11月份或冲击2.0%,为受基数因素抬升。新涨价因素方面,近期已启动第二轮猪肉收储工作,加之消费旺季,猪价近期或有反弹空间;但生猪产能过剩的供需格局并未反转,因此猪价将持续低位运行,压低CPI食品项的波动中枢。随着疫情汛情冲击消退,叠加四季度燃料价格高位,非食品项或持续上行。

9月PPI同比增10.7%,其中新涨价因素贡献进一步扩大至9.1个百分点。分类来看:生产资料同比加速至14.2%(前值增12.7%),生活资料同比增0.4%(前值增0.3%)。煤炭开采和洗选同比增74.9%(前值增57.1%),黑色金属冶炼加工增34.9(前值增34.1%),有色金属冶炼和加工增24.6%(前值增21.8%),非金矿物制品增5.1%(前值增2.6%)。这反映了工业限电对水泥和铝价的影响、油气进口价格上升,以及黑色金属产量持续压缩等供给侧限制。

PPI近月仍高位运行。如果10-11月的PPI环比分别在0.3%和-0.4%,同比可达11.0%和10.0%左右。尽管9月美联储议息会后美元指数阶段性走强94.0,布伦特原油价格仍在OPEC+维持小幅增产和欧洲天然气危机等因素推动下升至83.6美元。因各国的保供稳价措施和美联储Taper预期,商品价格增速或见缓。

政策方面,央行对PPI有一定容忍态度。央行此前表示,对于大幅走高的PPI,一方面与去年PPI为负形成的低基数有关,另一方面建议要用去年、今年和明年连续三年的整体视角来观察PPI变化。财政政策仍未明显发力,如果10月下旬的中央政治局会议之后政策着力,见效应在2022Q1附近。


风险提示:滞涨持续性超预期

宏观:实体融资低于预期——9月金融数据综述

报告作者:罗云峰,张一平,刘亚欣,高明,张秋雨,马瑞超,张岸天

报告发布日期:2021-10-13


核心观点:

全市场权威债务、杠杆数据解读,只有债务周期不会说谎!

基本结论:第一,实体部门9月末债务余额同比增速录得9.9%,低于前值10.2%,低于预期。实体部门负债增速在6月短暂企稳后连续三个月下行,6-9月结构基本类似,并不理想,以余额增速衡量,改善幅度最大的是票据贷款,信用债在6-8月连续小幅改善后9月企稳,但非金融企业短期贷款9月略有改善,其他科目基本全面走弱,企业中长期贷款余额增速下行幅度进一步加大。就现有数据估计,10月实体部门负债增速可能仍会出现一定程度的下行。现有融资数据低于我们之前的预期,实体部门负债增速反弹的幅度和时间可能低于预期。


第二,具体来看,家庭部门9月负债增速录得13.2%,前值13.7%;其中中长期贷款余额增长13.1%,前值13.7%,短期贷款余额同比增长13.4%,前值13.6%。我们认为,未来家庭部门负债增速下行的趋势非常确定,对应房地产弱周期。


第三,政府部门负债增速9月录得9.8%,较前值10.0%继续下降,符合预期。如果两会目标能够完成,预计年底政府部门负债增速小幅回升至10.5%附近,但完成概率不大。现有高频数据显示,10月末政府负债增速或与9月基本相当。


第四,非金融企业负债增速9月录得8.5%,低于前值8.7%,此前连续三个月没有下降。从结构上来看,贷款余额增速下降0.1个百分点至11.3%;中长期贷款余额增速下降0.9个百分点至15.5%,短期贷款余额增速小幅上升,票据融资余额增速继续大幅回升逾5个百分点。信用债余额同比增速与前值持平,非标(信托贷款、委托贷款、未贴现票据)余额同比增速继续下降。9月PPI同比预计继续上升,再创新高,且仍有进一步上升的可能;而另一方面,非金融企业融资意愿不强。在政策压制逐步解除的背景下,如果实际产出无法对高通胀形成响应,从而抑制通胀过快上行,很可能意味着中国潜在增速进入新一轮下行周期,并倒逼政策收紧挤压需求,这一风险在近期大大上升。


第五,金融机构方面,还需后续数据验证,但根据现有数据,9月货币政策边际上或与8月基本相当。经历了去年5-11月的连续收紧后,我们预计此后货币政策或整体转向中性(阶段性摆动在所难免),目标转向实体去杠杆。


第六,资产配置方面,在上述背景下,我们判断中国或在去年10-11月经历了三顶(实体部门负债增速顶、经济顶、利率顶)合一的过程。去年12月至今年8月,债券面临的环境是需求(货币政策)平稳、供给(实体部门融资需求)下降的组合;但上述组合在8月或已转向为需求平稳、供给回升,对应债券收益率易上难下,虽然收益率反弹幅度或许有限,但新一轮债券收益率下行至少需要等到实体部门融资需求再度转头下行。近期可能存在的风险是,与之前提示的潜在增速下降相关,实体部门负债增速可能更早转头向下,而不是之前预期的能够反弹到今年底明年初。一旦实体部门负债增速重回下行,债券有望重回牛市,而权益面临的风险则大大增加。


风险提示:政策超预期





策略:行业景气观察1013——9月新能源车产销再创记录,重卡销量五连降

报告作者:张夏,耿睿坦,陈星宇

报告发布日期:2021-10-13


核心观点:

TMT方面,8月全球半导体销售额同比保持较高增速;9月份集成电路进出口金额同比增幅收窄。中游制造方面,本周DMC、电解镍、电解锰和氢氧化锂、三元材料等锂材料和部分钴材料价格上行;光伏产业链价格上行;9月汽车产销同比继续下降,新能源汽车产销继续刷新记录;9月主要企业挖掘机、装载机销量同比继续降幅,重卡销量五连降。消费需求方面,仔猪、生猪、猪肉价格下行。资源品方面,建筑钢材成交量十日均值周环比下行;螺纹钢、钢坯、铁矿石价格上行;焦炭、焦煤、动力煤期货结算价上行;国际原油价格上行;无机化工品价格涨跌互现;有机化工品期货价格多数上涨,锌、钴的价格涨幅较大,黄金、白银现货价格上涨。


风险提示:产业扶持度不及预期,宏观经济波动



房地产:9月土地成交建面同比-28%,增速较过去两月基本持平,结构上一二线因集中供地增速转正,三四线继续下行——土地市场月报【深度】

报告作者:赵可,路畅,赵心茹

报告发布日期:2021-10-14


核心观点:

21年9月287城土地出让金5321亿元,同比-0.9%。结构上看,一二线重点40城/三四线247城土地出让金分别为3779亿元/1542亿元,同比分别+44.3%/-43.9%


风险提示:销售回款不及预期,杠杆收紧超预期,供地规模不及预期等




宏观 | 当生产受限叠加内需趋弱——2021年9月CPI、PPI分析(罗云峰,张岸天,高明,张一平,刘亚欣,张秋雨,马瑞超)

房地产 | 9月土地成交建面同比-28%,增速较过去两月基本持平,结构上一二线因集中供地增速转正,三四线继续下行——土地市场月报(赵可,路畅,赵心茹)【深度】



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10月15日(周五)

16:00   “预期共振”行业轮动模型   周靖明




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