【国君固收覃汉】债市僵持的背后

债市覃谈 2022-06-24 07:30

债市备忘录2022-06-23

周四债市有所调整,国债期货尾盘跳水,10年国债03验证2.82支撑位有效,午后一度上行至2.83,临时尾盘回落至2.8275全天来看,仍然是窄幅震荡的行情,导致债市午后调整的原因并非股市大涨,而是人民银行副行长陈雨露在当天发布会上的讲话,提到“不搞大水漫灌、不超发货币、不透支未来的宏观政策取向”,令债市投资者感到担忧,但尾盘情绪有所缓和,对于当天的盘面,我们有如下看法:

1、总书记周三对于“努力实现经济目标”的表述,在股市中得到强烈回应,正如我们在当天备忘录中提到的,“市场对于经济短期和中期的看法有望得到方向上的共振,那么这个对于债市而言无疑是较大的利空,但对于权益市场是明确的利好”,股市表现符合我们的预期,后市表现可期。但债市走的却不是担忧经济复苏的逻辑,因为早盘情绪尚可,国债期货全线上涨,午后才出现跳水。

2、我们认为债市对“努力实现经济目标”反应不大的原因在于,多头认为要想实现下半年经济超预期回暖,货币宽松继续加码是绕不开的一环,只要宽货币的预期没有被证伪,那么在交易上就不能完全忽视这种可能性。特别是6月份央行按兵不动的状态下,资金面整体仍然不紧,按照2021年7月份启动的宽松周期规律,每个季度都有降准或降息落地,那么即将进入三季度,是否可以再度交易新一轮降准或降息的预期?我们认为是有这种可能性的。即使周五央行继续按兵不动,对债市而言也不见得是多大的利空,反而可能会使得部分投资者对于降准降息的预期升温。

3、当前离6月30日PMI数据公布还有5个交易日时间,基于6月高频数据跟踪,市场对于接下来的月频经济数据预期已经有所上修,所以交易PMI重回50以上的剧本,可能最早在6月29日才会展开,而在此之前的空窗期内,债市仍然可以交易海外衰退和三季度货币宽松的可能性。

4、股市和债市对同一个信息反应之所以不同,本质原因在于,股市投资者是经济天然多头,看到的是经济预期持续上修的可能性,而债市投资者是经济天然空头,看到的是要想实现经济持续复苏货币政策必须继续加码的可能性。一旦有相关信息证伪宽货币的可能性,那么债市就会出现明显反应,这也是为什么央行领导提到“不搞大水漫灌”,一度引发市场抛盘加重的原因。但我们认为央行领导讲话更多的是对过去几年货币政策执行思路的回顾,并不具备预示性质,所以这种理解也被广大债市投资者所领悟,因此债市尾盘情绪好转。

5、我们在4月初提出“雾天开车,看短做短”的投资思路,一些投资者认为仍然可以指导未来几个月的投资交易,我们认为有其合理性。原因在于四季度重要会议之前,市场对于数个中长期维度的影响变量缺乏研究分析的抓手,既然长期维度上没有确定性可言,那么当前就无法针对性下重注,趋势性做多或做空。机构投资行为围绕“看短做短”一分为二:以公募基金为代表的产品户放弃利率波段交易,拥抱票息策略,满杠杆状态持仓2~3年信用债;以中小银行为代表的投资户进一步压缩利率持仓的时间,多以日频或2~3天维度来交易利率债。

6、但需要注意的是,如果四季度之后才能看清的一些问题,在三季度就能清晰起来,那么“看短做短”的基础——“雾天”就不复存在,我们认为这种风险是存在的,至少股市过去两个月的持续上涨已经在逐步定价这种变化,而债市的反应似乎“慢了半拍”。因此,一旦“迷雾渐开”,债市的波动性将会加大,过去一段时间投资者认为“好用”的策略需要适时调整。(完)


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